今年以来，受益于环保高压以及供给侧改革带来的行业供需格局改善， 化工行业维持了景气复苏的势头，行业利润增速和盈利能力整体维持在较高水平。受供给侧改革以及环保监管收紧等因素影响，化工行业固定资产持续负增长，行业产能扩张意愿较低，推动行业供给格局重塑。部分供给端去产能力度较大，需求相对较好的子行业供需关系有望继续好转，景气有望延续。由于各子行业供需结构分化，景气度差异较大。

化工行业景气延续，利润增速维持较高水平

受内需增长乏力、金融去杠杆、中美贸易摩擦等多方面因素影响，今年以来我国宏观经济面临较大的下行压力。今年前三季度我国的 GDP 增速为 6.7%，环比持平，增速较 2017 年前一季度下降0.2个百分点。从盈利能力来看，三季度化学原料及化学制品制造业毛利率为 16.35%，同比提升 2.12 个 百分点，环比提升 0.26 个百分点，盈利能力保持在 6 年来的高位。

化工行业盈利能力的提升主要受益于化工产品价格的上涨，这主要受益于 2016 年下半年以来大宗商品价格整体的上涨以及环保监管力度提升带来的供需好转。此外，受益于三季度以来聚酯产业链价格的上涨，化学纤维行业三季度毛利率 10.52%，同比提升 1.08 个百分点，环比提升 1.05 个百分点。

从行业过往运行来看，化工行业盈利与固定资产投资通常存在较强的关联性，通常投资相对于盈利有滞后 1 年左右的周期。然而此轮化工行业盈利自 2016 年下半年开始复苏，行业固定资产投资却一直处于负增长态势。这一现象主要原因是环保标准的提升以及环评、安评审批的趋严限制了企业新建产能。随着化工行业固定资产投资持续位于低位，我国化工行业供应格局有望逐步优化，行业盈利周期有望拉长。

环保监管长期趋严，重塑化工供给格局

未来我国环保领域的监管将长期趋严。此外随着环保税开征、排污许可证制度等长效机制的建立，有望形成我国环保监管的新常态，推动化工行业格局长期优化。 随着化工行业供给侧改革的持续推进与环保监管力度的不断提升，行业中落后的中小产能由于工艺水平落后，生产成本高、竞争力低等因素，难以负担不断上升的环保成本，被迫陆续退出市场。

此外，规模较小的企业往往盈利能力薄弱，现金流匮乏，在信贷收紧的背景下无力进行环保投资，产能被迫出清。而龙头企业通常注重环保，环保设施完善，具备规模与资金优势，能够通过银行拿到贷款，或在资本市场上融资扩大生产规模，提升市场份额，成功实现转型。未来随着环保监管的长期趋严，行业竞争格局有望持续优化，龙头企业的竞争优势将不断显现，市场份额不断提升。

行业整体仍维持高景气，净利润弹性进一步减弱

基础化工行业资产负债率呈现下降趋势， 目前 Q3 季度为 51.17%，处于历史低位，企业杠杆去化进展较好。 从库存情况来看，随着龙头企业产能扩张及产品价格中枢提升，库存总量也逐步提升，尽管 2018 年 Q2 季度环比有所下降，但 Q3 季度再度提升，旺季库存去化效果不佳。

涤纶、农药、印染增速较高，钾肥、锦纶利润下滑

涤纶 2018 年仍然是业绩增速最好的子行业（民爆受雷鸣科化重组影响导致三季度业绩增速异常），农药、印染化学品、聚氨酯、氯碱、钾肥、氮肥等子行业增 速也较好，涂料涂漆、磷化工、氟化工相对较弱势；归母净利润方 面，氮肥、农药、涤纶、锦纶、氟化工、印染化学品、橡胶制品、 等子行业同比涨幅较好，钾肥、日化品三季度转好。

氮肥：步入景气复苏期，在建工程停滞改善供给

氮肥子行业营业收入自 2016 年四季度出现正增长，结束了三年的停滞和衰退期，尽管受到限产等因素影响，行业整体产量出现下滑，但产品价格走出低谷；2018 年前三季度归母净利润均大幅高于历史同期，行业复苏无疑。

存货方面，企业库存连续出现趋势下滑的态势，目前行业库存已为行业历史较低位置，并且存货周转率从 2017 年起出现提升，企业回款能力加强。资产负债率方面，企业负债率 2018 年 Q3 季度 降至 67.54%，连续两个季度低于 70%。

在建工程方面，企业在建工程连续处于低位，氮肥行业供给端优化明显，中小型不达标企业及部分大型企业产能持续退出。冬季供暖来临，我们预计气头产能及重点区域煤质产能将再度出现部分受限的情况。

资本支出方面，氮肥行业历年资本支出与折旧摊销的比值自 2012 年起持续下降，龙头企业的扩产动力受行业不景气影响出现减弱，并且在盈利能力有所增强的时候仍然保持了谨慎的态度。当下行业开工率仍然不高，被动去产能进程相对较慢，并且存在产能限产、产品限价等多重可能的因素影响，导致行业复苏的空间不算大，但常年处于利润边际将在复苏期带来较好的业绩弹性。现金流方面， 氮肥行业销售商品、提供劳务收到的现金与营收的比值之前一直处于100%以上，2018 年 Q1 季度受氮肥涨价等因素影响，经销商等下游客户付款情况略受影响，但整体仍然较好，Q2、Q3 季度均有 所回升。

农药：行业景气延续，龙头企业经营状况持续好转

存货方面，企业库存 2017 年 Q3 季度起出现大幅提升，主要是 受产品提价及下游传导受阻影响，存货周转率也有略微下滑。资产 负债率方面，企业负债率自高位有所回落，降至 46.65%，但仍处于 历史数据的中等水平。

在建工程方面，企业在建工程自 2017 年 Q3 季度起出现持续提升，创下历史新高，固定资产净值也有所提升，龙头企业扩产加速， 吸收中小型退出产能释放出的市场空间。

资本支出方面，农药行业资本支出与折旧摊销的比值经历了 2014 年至 2017 年年初的下滑后，于 2018 年上半年再度提升至历史 高位，市场供给格局高度优化及企业盈利提升均加速了资本开支的提升。现金流方面，农药行业销售商品、提供劳务收到的现金与营收的比值稳定在 80%-100%之间，但在 2018 年 Q1 季度下降至历史低位，Q2、Q3 季度有所回升，提升至历史中位水平。

氯碱：行业仍处于景气平台，龙头企业经营状况较好

氯碱子行业营业收入自 2015 年 Q4 季度起出现增长，且增速均高于 20%，受产品价格中枢上移影响，行业营收规模仍在扩大；归母净利润尽管数值上了台阶，但受原材料涨价影响，后期增速较低，甚至有所回落，处在相对稳定的区间。

存货方面，企业库存 2017 年 Q1 季度起略有提升，2018 年再 度提升至新的平台，主要是受年内周期波动影响、产品价格提升及龙头企业产能提升所致，但库存周转率也有所提升，周转能力较好。 资产负债率方面，企业负债率自 2015 年起出现回落，近年来均在50%左右，处于历史低位。

在建工程方面，企业在建工程自 2015 年 Q2 季度后进入缓慢下降趋势，2017 年行业景气回暖后略有增加，但在建工程仍处于历史低位，在建工程+固定资产净值数据较为平稳，增长幅度较小。

资本支出方面，氯碱行业资本支出与折旧摊销的比值 2016 年上半年出现回升，但 2018 年上半年再度下滑，显著低于 2011、2012年的投资高峰期。现金流方面，氯碱行业销售商品、提供劳务收到的现金与营收的比值持续提升，2018 年 Q1 和 Q3 季度均超过 100%，处于历史高位。

印染化学品：景气周期延续，龙头企业盈利连创新高

印染化学品子行业营业收入自 2016 年 Q4 季度起出现大幅增长，尽管 2018 年 Q3 季度有所放缓，但环比仍然有增长；归母净利润 2016 年 Q3 季度后仅有 2017 年 Q2 季度出现下滑，其余均呈现高速增长，主要是存在下游对高价产品认可程度问题，在基数较高的情况下，2018 年仍然维持了较高速的增长， 并 Q2 和 Q3 季度连创新高。

存货方面，企业库存 2016 年 Q1 季度起持续提升，主要是受产品提价、库存品增加及浙江龙盛地产业务存货体量较大影响，2018 年 Q2、Q3 季度库存涨幅小于产品价格增速。资产负债率方面，企 业负债率自 2016 年 Q1 起出现提升，并在 2018 年超过 50%，主要 原因是部分企业经营方向发生变化所致。

在建工程方面，企业在建工程相对较为稳定，固定资产净值+ 在建工程数值增速缓慢，行业较为稳定，市场集中度较高，行业龙头产能扩张周期基本结束。

资本支出方面，印染化学品行业资本支出与折旧摊销的比值 2014 年左右出现提升，之后回落并趋于稳定。现金流方面，印染化学品行业销售商品、提供劳务收到的现金与营收的比值波动较大， 主要是受行业内部分企业拓展其他业务和下游对染料高价产品采 购意愿、付款情况影响。更多有关纯碱的相关内容请访问我们的网址：www.lv-hua-gai.com。